A PEC 65 abre um canal direto e contínuo de negociação entre a diretoria do BCB autonomizado e um subconjunto restrito de senadores, com a engenharia política que isso implica — e que a tramitação da própria PEC já ilustra suficientemente.
Por Pedro Paulo Zahluth Bastos* | A Terra é Redonda,
A PEC 65 abre um canal direto e contínuo de negociação entre a diretoria do BCB autonomizado e um subconjunto restrito de senadores, com a engenharia política que isso implica — e que a tramitação da própria PEC já ilustra suficientemente
A Comissão de Constituição e Justiça do Senado deve apreciar, nesta quarta-feira, o substitutivo do Senador Plínio Valério à PEC 65/2023. O texto pretende conferir ao Banco Central autonomia orçamentária e financeira, permitindo que a autarquia financie suas despesas com “receitas próprias”, fora do orçamento aprovado pelo Congresso. Depois de dezoito meses de tramitação, 21 emendas e oito versões de parecer, a redação atual abandona a expressão “empresa pública” — que constava do texto original assinado por quarenta e dois senadores em novembro de 2023, com Vanderlan Cardoso, Ciro Nogueira, Davi Alcolumbre, Rogério Marinho, Sergio Moro, Hamilton Mourão e Flávio Bolsonaro entre os primeiros signatários. O texto final passa a definir o BCB como “entidade pública de natureza especial”. Apresentada como concessão substantiva às críticas acumuladas desde 2024, a mudança é cosmética, como demonstra a Nota Técnica 22 do Transforma/Fundação Friedrich Ebert (FES Brasil), publicada esta semana, da qual este artigo retoma os achados centrais.
O primeiro problema é que as “receitas próprias” que financiariam o BCB resultam de apropriação indébita de recursos da União: os ditos lucros de senhoriagem. A senhoriagem resulta do monopólio estatal de emitir moeda que não paga juros. Comecemos pela aritmética. Sob a Lei n.º 13.820/2019, os resultados positivos do BCB são transferidos ao Tesouro para abater dívida pública federal. No período 2017-2025, a senhoriagem — medida pela taxa de juros nominal sobre a base monetária — somou R$ 210,2 bilhões em valores constantes de dezembro de 2025. No mesmo período, a despesa administrativa do BCB no Orçamento Geral da União — folha de pessoal, custeio, investimento — somou R$ 43 bilhões. A diferença, R$ 167,2 bilhões, é o que a PEC pretende usar para financiar o BCB. O valor é equivalente, em valores acumulados, a aproximadamente 1,5% do PIB anual médio do período — ou, em termos de impacto anual médio, cerca de 0,17% do PIB ao ano. É essa magnitude que está em jogo quando se discute “autonomia financeira”.
Os defensores da PEC respondem com argumento aparentemente atrativo, que tem sido repetido desde Roberto Campos Neto: a proposta produziria “alívio fiscal” para o Tesouro, da ordem de R$ 4 bilhões por ano, na medida em que a despesa administrativa do BCB sairia do orçamento federal. A afirmação é contabilmente correta, mas o que ela oculta é decisivo. A senhoriagem hoje não compõe o resultado primário do Tesouro — é receita financeira destinada exclusivamente ao abate da dívida mobiliária. Sua retenção pelo BCB, portanto, não implica perda de receita primária; o que produz é efeito sobre a dívida bruta.
A engrenagem é simples: a senhoriagem positiva, hoje destinada ao abate da dívida, passaria a ser despendida, em montante sem limite legal pré-definido, pela autarquia, em valor superior ao atual orçamento do BCB; para assegurar o alcance da meta da taxa de juros Selic, o excesso de moeda decorrente seria esterilizado pelo próprio BCB via operações compromissadas — que são dívida pública. Assim, a receita de senhoriagem que abateria dívida pública federal seria convertida em despesa de uma única autarquia autonomizada, cujo financiamento aumentaria a dívida pública federal.
Sabemos que os representantes do mercado financeiro e até mesmo dirigentes do BC alegam que o aumento da dívida pública não pode ser resolvido com reduções da taxa de juros básica, cujo patamar exorbitante (em qualquer comparação internacional) é de longe sua principal causa. Sempre exigem cortes do gasto público para compensar os juros elevados que nutrem o programa “Bolsa Rentista” administrado pelo Banco Central. Quais cortes orçamentários seriam sugeridos para “compensar” o aumento da dívida pública produzido pela PEC 65? Cortes no Programa Bolsa Família? Nas vinculações orçamentárias para educação e saúde? No Benefício de Prestação Continuada? Façam suas apostas.
A magnitude do “Bolsa Rentista” não é metáfora retórica. Os juros nominais do setor público consolidado — gasto financeiro com a dívida pública apurado pelo BCB nas Estatísticas Fiscais oficiais — somaram R$ 1.007,6 bilhões (7,91% do PIB) em 2025, conforme Nota para Imprensa do BCB de 30 de janeiro de 2026. Sozinho, em um único ano, esse valor supera a soma da despesa autorizada na Lei Orçamentária Anual 2025 com Bolsa Família (R$ 158 bilhões), Sistema Único de Saúde (R$ 245 bilhões), educação (R$ 226 bilhões), Benefício de Prestação Continuada (R$ 113 bilhões) e Novo Programa de Aceleração do Crescimento (R$ 57 bilhões), que totalizam R$ 800 bilhões. No acumulado de 2017 a 2025, em valores constantes de dezembro de 2025, os juros nominais somaram R$ 6,1 trilhões — algo como trinta e seis vezes a senhoriagem líquida (R$ 167,2 bilhões) que a PEC 65 pretende retirar do abate da dívida para custear uma única autarquia. A assimetria é ofensiva à inteligência: enquanto se elabora ruptura constitucional para retirar do Tesouro R$ 167 bilhões em nove anos, o programa que paga rendimentos a credores da dívida pública passa de R$ 1 trilhão por ano sem que um único dirigente do BCB sugira mecanismos para reduzi-lo.
Há um agravamento que ainda não chegou ao debate público com a clareza que mereceria. A PEC 65, no § 7.º, II do substitutivo, determina que “as transferências e coberturas de resultados e as emissões e resgates de títulos previstos na legislação não serão contabilizados nas metas fiscais para receitas, despesas ou resultado do setor público”. O dispositivo invisibiliza, no sistema de metas fiscais, tanto a senhoriagem hoje destinada ao Tesouro quanto a cobertura de prejuízos do BCB pela União via emissão de títulos — mecanismo que entre 2008 e 2018 mobilizou R$ 714,8 bilhões em aportes ao Banco para cobertura de resultados negativos. Sob o regime atual, esse efeito é visível no balanço; sob a PEC, permaneceria existindo na realidade econômica, mas seria retirado do radar institucional. A PEC não elimina o problema fiscal — apenas remove o instrumento de monitoramento que hoje permite avaliá-lo. Como demonstrou Élida Graziane Pinto em análise recente no JOTA, o dispositivo aprofunda a assimetria estrutural entre o regime fiscal severo do Tesouro — sujeito à Lei de Responsabilidade Fiscal, ao Novo Arcabouço Fiscal e ao dever de contingenciamento — e o regime financeiro permissivo das políticas monetária, cambial e creditícia, que “prescindem de autorização orçamentária prévia e não se sujeitam a limites fiscais”.
O argumento do “alinhamento internacional” merece tratamento à parte. Em sua versão fraca, é correto: a maior parte dos bancos centrais relevantes dispõe de alguma forma de autonomia orçamentária. Em sua versão forte, é falso. A trajetória histórica internacional foi de publicização dos bancos centrais — o Banco da Inglaterra nacionalizado em 1946, o Bundesbank de 1957, o Banco da França em regime de direito administrativo, o Banco do Japão como pessoa jurídica de direito público —, não de privatização do regime jurídico. Nenhum banco central de país capitalista relevante exclui o lucro de senhoriagem do cômputo do resultado fiscal da União, como faz a PEC 65 (§ 7.º, II). A Reserva Federal (FED) opera com receitas próprias da carteira de títulos do Tesouro estadunidense, mas seu lucro é transferido automaticamente ao Tesouro por mecanismo legal, sem discricionariedade da diretoria. O Banco da Inglaterra integra a Conta Única do Tesouro britânico, com aprovação parlamentar do orçamento administrativo. O Banco do Japão transfere o lucro líquido após dedução de reservas legais fixadas pelo Ministério das Finanças. A combinação institucional pretendida pela PEC 65 — entidade especial com regime laboral indefinido, financiada por senhoriagem retida, sem aprovação orçamentária ex ante pelo Legislativo, com prerrogativa de submeter proposições legislativas ao Presidente da República — não tem paralelo robusto em nenhum desses países.
Resta o argumento estrutural mais corrosivo: a PEC, ao mesclar executor e beneficiário da senhoriagem, fragiliza a própria autonomia operacional que diz proteger. Sob o regime atual, o BCB executa a política monetária pelos instrumentos legais e não tem interesse institucional direto na magnitude da receita gerada: o resultado, qualquer que seja, vai para a União. Sob a PEC, a sustentabilidade financeira da estrutura material e burocrática do Banco passa a depender de um cenário macroeconômico em que a inflação e a taxa nominal de juros sejam suficientemente altas. Na política cambial, há o mesmo conflito de interesses: o BCB passa a se beneficiar diretamente do estoque de reservas internacionais — R$ 2,19 trilhões em 2024, aproximadamente 45% do ativo total da instituição — e dos resultados patrimoniais de operações com derivativos cambiais (posição passiva nocional em swap cambial de R$ 769 bilhões no encerramento de 2024). Em sistemas institucionais bem desenhados, o agente responsável por executar uma política não deve ser beneficiário direto do produto financeiro dessa política. A PEC viola esse princípio elementar de boa governança.
Acrescente-se o risco político de fragilização do servidor concursado. O substitutivo remete a “lei complementar” a definição efetiva do regime funcional. Como demonstra parecer recente do escritório Cidade Schmorantz, a remissão genérica aos artigos 37 a 41 da Constituição não assegura a manutenção do regime estatutário. A jurisprudência consolidada do TST e do STF é clara: empregados de entidade equiparada à empresa pública não têm a estabilidade do art. 41 da Constituição. Trocar carreira de Estado por regime de emprego com motivação para dispensa, numa autoridade que regula, supervisiona e sanciona bancos privados, não é mudança nominal. É o que protege, ou desprotege, o servidor que decide aplicar uma multa de R$ 1 bilhão a uma instituição financeira.
Some-se a isso a engenharia perversa do art. 4.º do substitutivo. O caput condiciona a fixação de limite ao crescimento das despesas administrativas à conclusão prévia da “recomposição do quadro de pessoal” — período de transição sem teto definido na própria emenda constitucional. Só depois é que entra em vigor o limite do § 2.º para despesa de pessoal: IPCA mais 2,5% ao ano, parâmetro equivalente ao crescimento máximo permitido pelo Novo Arcabouço Fiscal aos demais órgãos da União, mas com uma distinção decisiva: aumentos acima desse teto não dependem de projeto de lei aprovado pelas duas Casas, podem ser destravados “mediante autorização expressa da comissão temática pertinente do Senado Federal”. Ou seja, abre-se canal direto e contínuo de negociação entre a diretoria do BCB autonomizado e um subconjunto restrito de senadores, com a engenharia política que isso implica — e que a tramitação da própria PEC, com suas emendas mais polêmicas oriundas de senadores investigados, já ilustra suficientemente. Dentro do teto, ademais, a composição interna do quadro — proporção entre cargos efetivos e cargos comissionados, salários médios por categoria, política de bônus por desempenho — fica à discricionariedade da diretoria, sem disciplina constitucional. E o próprio escopo do que se conta como ‘pessoal e encargos sociais’ para fins do teto será definido em lei complementar futura.
O ponto decisivo, contudo, está naquilo que o teto do art. 4.º não disciplina: o destino do excesso da senhoriagem retida sobre o gasto administrativo permitido. A senhoriagem média anual no período 2017-2025 foi de R$ 23,4 bilhões ao ano, em valores constantes de dezembro de 2025; a despesa do Banco Central no Orçamento Geral da União, R$ 4,8 bilhões. Razão de quase cinco para um. Mesmo que a recomposição do quadro dobre a despesa administrativa permitida, o excesso permanecerá com a autarquia — sem destinação constitucional definida pela PEC, sem obrigação de abater dívida do Tesouro como manda hoje o art. 6.º da Lei 13.820/2019. Esse excesso anual, deixado em aberto pelo substitutivo, terá pelo menos cinco vias possíveis: capitalização do regime previdenciário próprio dos servidores do BCB, criado pelo art. 5.º novo; acumulação de reservas patrimoniais sem limite constitucional; investimentos financeiros pela própria autarquia; programas de garantia e operações em mercado secundário de títulos do Tesouro, autorizados pelo § 8.º acrescentado pela Emenda 17 do Senador Rogério Carvalho; e outros usos a serem definidos pela lei complementar reservada. É essa cesta de janelas abertas, e não o teto de pessoal, que a PEC efetivamente cria.
A Emenda 11 (“Master”) do Senador Ciro Nogueira, investigado pela Operação Compliance Zero da Polícia Federal em 7 de maio de 2026, e a Emenda 14 do Senador Sergio Moro, que confere ao próprio Banco Central a prerrogativa de submeter proposições legislativas ao Presidente da República — abrindo via institucional para que o regulado legisle pelo regulador —, dão a medida do problema: o circuito de captura institucional já está em operação, e a PEC oferece a moldura constitucional para que ele se consolide.
Resta, no fim das contas, uma pergunta política à qual os defensores da PEC ainda não responderam: por que esta prioridade no uso dos lucros da senhoriagem? Num ambiente de severo arcabouço fiscal aplicado aos gastos públicos — a ponto de ameaçar as vinculações constitucionais à saúde, à educação e à previdência social —, por que alocar dezenas de bilhões de reais para custear despesas de uma única autarquia? Por que reduzir a autonomia burocrática dos servidores concursados, expô-los à ameaça de demissão e ampliar a possibilidade de captura do regulador pelo regulado? Por que criar um regime em que os reajustes salariais acima da inflação dependem de autorização da comissão temática do Senado, abrindo canal permanente de barganha entre a diretoria do BCB autonomizado e parlamentares específicos?
Não se trata de defender o status quo. A defasagem salarial dos servidores do BCB é real, o subdimensionamento parcial do quadro técnico é real, a necessidade de investimento em tecnologia de combate ao crime organizado no sistema financeiro é real. Todos esses problemas, contudo, são solucionáveis pela via infraconstitucional, no ciclo orçamentário anual, com discussão pública das prioridades — sem ruptura constitucional. O caminho da reforma do arranjo institucional do BCB passa por aprofundamento dos mecanismos de controle democrático e de proteção da carreira de Estado, não pelo retrocesso que a PEC 65 propõe. Aprofundamento da transparência e do controle democráticos é o que precisamos, não privatização do que pertence ao povo brasileiro.
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A análise completa, com os cálculos da senhoriagem retroativa, a comparação institucional internacional, o exame jurídico dos riscos para a regulação prudencial e os dados sobre os juros nominais do setor público consolidado, está na Nota Técnica 22 do Transforma/Fundação Friedrich Ebert (FES Brasil), disponível neste link.
*Pedro Paulo Zahluth Bastos é professor titular do Instituto de Economia da Unicamp. Autor, entre outros livros, de A era Vargas: desenvolvimentismo, economia e sociedade (Editora da Unesp) [https://amzn.to/3RxhzIe].
